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作者／楊少強

前行政院院長、現任總統府資政陳冲，日前在報上發表一篇文章，談及如何以法令限制股市「資訊不對稱」與「內線交易」等問題。陳冲先生的法律專業，筆者無權也無能置喙。倒是對其提及「資訊不對稱」與「內線交易」問題，筆者想從經濟學的角度試著探討。

要在股市獲利，最重要的是買進或賣出的時機，更精確地說，是「比別人更早買進或賣出的時機」，你知道，別人卻不知，你就能利用此訊息獲利。因此所謂「資訊不對稱」，本來就是每個投資者在股市套利的基本行為。若每個投資者知道的訊息完全一樣──意即完全沒有「資訊不對稱」，則股價將不會有任何波動，這種市場根本沒人想投資。若要法令完全消除股市的「資訊不對稱」，其結果將是股市成一灘死水。

訊息本就是一種有價值的資產。法令禁止人們利用內線消息套利，但自私的人不會就此罷手。若我有一則內幕消息可賺大錢，但法令卻禁止我不能在股市交易，我會就此罷手嗎？經濟學告訴我們：受自私本性驅使的人，必會設法把此消息以其他方式變現套利：例如把消息出售給別人，或是鼓吹別人去交易，然後分享獲利。最後此內線消息的擁有者，其獲利在邊際上仍將等於他從事內線交易的獲利所值。也就是說，法令雖禁止內線交易，但內線消息的價值仍在，這只會驅使人們換其他方式來套利而已。

若真有「內線消息」，在市場競爭下，這些「內線消息」很難成為不傳之秘。一家股票上市公司，被市場上無數訊息提供者及無數投資人盯著，每個人都挖空心思想找到比別人更早的買進或賣出時機，若某人真有什麼內線消息，要瞞過無數在市場上以此維生的專家，偷偷地在市場交易獲利，其難度可想而知。

諾貝爾經濟學獎得主弗里德曼（Milton Friedman），曾說過一個故事：假如有人發明一種方法，能在石頭上種出好吃的水果。不管此人如何保密，只要他在市場上把水果賣出，他的這套秘方遲早會曝光。

可不是嗎？任何訊息只要能在市場套利，怎會不吸引人去鑽研呢？1848年美國加州的淘金熱，就是源自一個人在荒地偶而拾得一個金塊，拿出來在酒吧炫耀，後來被人秘密跟蹤，消息傳開來，30萬人蜂擁而至。加州就是這樣發展起來的。當時有不少人來自中國台山，「舊金山」就是這些人所取的名字。

正因「內線消息」很難成為不傳之秘，「內線交易」就不可能成為系統性地套利行為，頂多只能被個別人士偶爾利用。再進一步說，就算真有人偶爾利用內線交易而獲利，那麼法令禁止也不會讓結果變更好。如果我和某公司高層很熟，因此比別人更早一步知道這家公司快完蛋了，於是我今天就把股票賣掉獲利出場。這種行為會遭道德譴責及法令禁止。然而最後讓股票大跌的，並不是我，而是「這家公司完蛋了」這個事實。我提早知道這個訊息先賣股票，並沒有改變這個事實。

或許有人會說：既然知道公司快倒了，就應該和大家分享。但如果他事先散佈公司快倒的訊息，別人怎麼知道他說的是真是假？何況這個消息若是他辛苦打聽來的，別人是否有資格強迫他分享呢？一個類似例子：若我苦心孤詣地研究某公司財報，經過計算發現這家公司將倒閉，在別人還未發現前，我就先賣股票獲利出場，這同樣也是利用別人的「資訊不對稱」圖利，這種行為應該被禁止嗎？他應該分享他辛苦研究的成果嗎？

市場的任何行為，背後往往都有非常複雜的機制與原因，「內線交易」也一樣。這不是說內線交易就是對的，而是除了法令與道德的角度外，我們也不妨試著從經濟學的角度，理解為何它存在的原因。這樣制訂出的法令或政策，也就能把損失降到最低。

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